撮合找到价格，清算让承诺可信
成交之后，市场仍需确定谁向谁付款、每天转移多少资金以及成员违约时由谁承担损失。中央对手方把分散的双边信用关系改造成以自己为中心的网络。
本课胜利条件：能画出客户到 CCP 的责任链，解释 novation 如何改变对手方，并按顺序说明违约资源如何吸收损失。
1. 从客户到中央对手方
向经纪商提交订单和保证金
管理客户账户并向清算会员负责
直接对清算所承担履约责任
计算净头寸、保证金和每日结算
客户通常不会直接成为清算所会员。客户违约首先影响其经纪与清算会员；会员再对 CCP 负责。这条责任链说明“清算所保证一切”并不准确，每一层都要有资本、保证金和操作控制。
2. 切换双边与集中清算
买方
A 承担 B 信用风险
卖方
主协议和抵押品条款可以降低风险，但双方仍直接依赖彼此履约。
买方
卖方
原交易通过 novation 被两份新合约替换。A 与 B 分别面对 CCP，CCP 同时管理两边保证金。
3. 损失不会凭空消失
CCP 集中风险后，必须准备一套有顺序的违约资源。实际规则因清算所而异，但经济逻辑通常从违约者自己的资源开始，尽量避免立即让守约成员或公共资金承担损失。
先使用违约者已经缴纳的初始与变动保证金。
继续使用违约者预先缴纳的共同担保份额。
清算所投入的 skin in the game 承担部分损失。
极端情况下动用其他成员共同资源及恢复工具。
CCP 降低交易者彼此直接违约造成的网络混乱，并通过净额结算减少总敞口；但系统也更依赖 CCP 的模型、流动性和治理，因此集中清算不是“风险消失”，而是“风险被集中管理”。
A 同意一年后向 B 买入资产。提交 CCP 清算后，结构如何变化？
画图练习 · 用两条箭头解释 CCP
请画出 A、CCP、B 三个节点，并在两条合约箭头上标明谁向谁买卖。
答案：B 向 CCP 卖出；CCP 向 A 卖出。于是 CCP 是 B 的买方和 A 的卖方。
判断练习 · CCP 是否消灭系统性风险
为什么答案不能简单写“是”？
参考：CCP 降低双边网络的传染和不透明性，但把大量敞口集中在一个基础设施节点；错误保证金模型、会员集中违约或流动性短缺仍可能形成系统性风险。
Hull 第 11 版第 2 章 2.4–2.5。阅读时分别追踪交易、清算和结算，不要把三个动作混成一个。
若你画出的责任链中不知道某条箭头属于客户、经纪商还是 CCP，把图发给老师逐层核对。